이 밑에 제목은 거창하게 “파세코 분석”이라고 썼는데, 내용이 너무 건성이어서,, 죄송한 마음에 사업보고서를 조금 더 들여다봤습니다.

요즘 핫하다는 창문형에어컨을 출시한게 2019년이라고 되있더군요. 이게 입소문을 타서 본격적으로 매출이 나온게 작년, 즉 2020년입니다. 사업보고서에 “사업의 내용”을 보면 매출분야에서 기타라고 되있는 항목에 창문형에어컨 매출이 포함되있을것이므로, 2020년 1분기부터 기타 부문 매출을 뽑아봤습니다.

2020년 1분기 : 106억 / 2분기 : 559억 / 3분기 : 785억 / 4분기 : 899억 / 2021년 1분기 : 57억

해당 자료는 분기별 매출이 아니라 누적 매출액이므로,  주로 2분기와 3분기에 매출이 크게 잡혀서 쌓이는 걸 알 수 있습니다. 확실히 에어컨 수요가 몰리는 2,3분기에 매출이 집중되어 있습니다. 문제는, 아직 시장이 어디까지 성장할 지 알 수 없고 파세코라는 회사도 큰 회사가 아니기 때문에 경영진이 밝히고 있는것처럼 “공격적인 경영”을 하다 자칫 판매가 부진하면 재고가 쌓여서 재무적으로 어려움을 겪게 될 위험이 현실적으로는 가장 우려해야 하는 리스크일 겁니다. 아래는 분기별 재무제표 주석에 나와있는 재고자산 중 “제품” 재고자산 액수입니다. 창문형 에어컨은 파세코에서 직접 제작하여 판매하기 때문에 상품이 아닌 제품으로 분류되는 재고자산이므로 해당 항목을 주석에서 찾아볼 수 있습니다. 

2020년 1분기 : 69억 / 2분기 : 119억 / 3분기 : 161억 / 4분기 : 127억 / 2021년 1분기 : 198억

창문형 에어컨이 불티나게 팔려서 매출이 매우 크게 늘어났던 2020년에는 1분기 제품 재고자산이 69억원입니다. 창문형 에어컨을 막 만들기 시작했던 2019년에는 에어컨이 재고로 쌓여있지 않았을 것이므로 19년 1분기의 제품 재고자산인 52억원을 기준으로 잡았을 때 20년 1분기의 재고는 별로 쌓여있지 않은 반면, 한참 제품을 출하하려고 열심히 공장을 돌리는 2,3분기에는 자연스레 재고가 꽤 늘어 119억, 161억으로 늘어났습니다. 여기까지는 매우 자연스럽고 건강한 재고자산 증가입니다.

재고자산 회전율이라는 재무지표를 들이대도 2,3분기에 기타 분야 매출이 합산해서 무려 680억이 나왔으므로 161억원이라는 재고자산은 신경쓸 정도의 액수가 아닐겁니다. 문제는 올해, 즉 2021년 1분기의 제품 재고자산 액수인 198억원이라는 숫자입니다.

20년 1분기인 69억원보다 세배 가까이 늘어난 재고자산(제품 재고만)이라는 건 회사가 올해 판매증가를 매우 낙관적으로 예측해서 미리 제품을 많이 만들어놓고 쌓아놓은 상황이라고 보는게 합리적입니다.  정말로 올해 파세코는 “공격적”인 경영을 단행한 거지요. 이렇게 미리 만들어놓은 제품이 올 여름동안 불티나게 다 팔려버린다면 올해 파세코의 2,3분기 매출성장은 엄청난 약진을 이뤄낼게 분명합니다. 적어도 1분기에 미리 재고로 쌓아놨던 119억원어치의 제품이 다 소화된다면, 작년 2분기 때 보여주었던 700억원의 분기매출을 뛰어넘어 그 이상의 성장을 보여줄 것이 분명합니다.

그런데, 만약 2분기 실적보고서에서 매출이 작년과 비슷한 700억 정도가 찍힌다면 투자하려는 입장에서는 안심할 게 아니라 긴장해야 하는 거지요. 왜냐하면 작년과 달리 미리 만들어 두었던 146억원 어치의 재고물량이 제대로 소진되지 못했을 가능성을 염두에 두어야 하기 때문입니다. 해당 물량이 정상적으로 소화되었다면 적어도 매출이 800억원은 찍혀야 정상적인 판매 및 재고소진이 이뤄진 거라고 봐야 하는거죠. 보수적으로 보면 800억원도 불안하죠. 2분기에 찍혀있을 재고자산 증가분까지 계산해야 할테니까요.

그래서, 만약 제가 파세코에 관심을 가지고 투자를 하려는 입장이라고 한다면, 적어도 잠정실적발표 또는 2분기 보고서에서 매출이 800억원을 기준으로 그 밑인지, 아니면 위인지를 확인하고, 그 다음으로 2분기 재고자산 중 “제품” 항목에 숫자가 몇억원이 찍히는지(재무제표 주석에 나옵니다) 이 두가지는 확인을 하고 들어가야겠다,,, 이런 계획을 세우고, 이 두가지 기준에 훌륭히 부합한다면 per 20 이상의 밸류에이션도 감수하고 매입을 할 수 있겠다 봅니다.